融资240亿港元后，“果链龙头”再抛80亿发债计划

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　　作者 | 刘银平

　　来源 | 债市观察

　　“果链龙头”立讯精密（002475.SZ）今年7月登陆港交所，净募约240亿港元，实现A+H股两地上市。时隔四个月，它向深交所提交上限80亿元的公司债发行申请，材料于11月10日获受理，项目仍待审核，发行期数、资金细化用途目前暂未对外明确。

　　就在这笔申报的一周前，一笔旧债刚刚落幕。11月3日，公司拿出32.12亿元现金，完成“立讯转债”本息兑付并摘牌。这只2020年发行的债券存续六年，自带转股选择权，票息低廉，但绝大部分份额最终没有转成股权。港股募资、转债兑付、新债申报接连上演，前后跨度不过数月。

　　截至三季度末，立讯精密短期借款达到1018.67亿元，较年初的601.38亿元增长近7成。公司资产负债率为65.64%，相较2025年末的66.07%小幅下行，这一回落主要得益于港股募资增厚权益，并不是主动压缩债务规模，短期借款仍在持续走高。虽然账面货币资金维持在六百多亿元，但主业前三季度回笼的现金，不足以覆盖同期资金流出，大量资金沉淀在存货与应收账款之中。

　　01

　　30亿可转债刚兑付，

　　80亿公司债已提上日程

　　这笔80亿元申报，依托的是公司此前敲定的一套总额度。8月24日董事会通过、9月16日临时股东会以高票同意：设定各类债券任意时点余额上限不超过250亿元，覆盖交易所公司债以及银行间债务融资工具，最长期限可达十年，拿到注册批文后两年内有效。

　　资金用途划定为项目建设、补充营运资金、偿还有息负债，具体配比留待后续发行阶段确定。

　　债券的发行品种、发行期数、票面利率、发行时点，以及是否安排评级、增信措施、资金内部划分，全部授权董事长酌情决策。需要留意，250亿元是存续余额红线，不等于可以一次性足额发行；可选用品种范围很宽，一般公司债、短期公司债、绿色债、科创债、可转债，还有银行间短融、中票都纳入其中。

　　本次的80亿元是面向专业投资者的公募公司债，普通投资者无法参与。现阶段募集说明书尚未披露，分期方案、票面、评级、担保以及资金细分安排都没有落定。

　　今年4月公司还将银行间注册额度由120亿元上调至200亿元，它和交易所这笔申报分属两个独立通道。

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　　这单80亿元公司债申报的节点有些微妙。

　　11月3日，公司一张六年期的可转债刚刚到期。那张可转债当年发行30亿元，转股价定在58.62元，后随着现金分红和股权激励，转股价仅小幅调整，到转股期结束时为55.45元。这笔转债三次触发转股价下修条件，董事会都决定不下修，公告里写的理由是对公司长期发展和内在价值有信心。

　　立讯精密股价曾在2021年1月突破每股60元，但转股期自当年5月才开始，转股期首日股价已跌至34.52元，只有转股价的六成，此后四年股价最高也只达到51元左右，未触碰到转股价。

　　2025年9月股价一度达到70元，高过当时的转股价，但没够到强赎线；2026年5月股价冲到80元附近，规定股价连续30个交易日中至少15个交易日收盘价不低于当期转股价的130%，公司可以强制赎回转债，但最终差5日，强赎没能触发。

　　在股价冲高的二季度，有13.51万张债转成了股票，占六年累计转股的51.7%，但在30亿元的发行额中，转股比例不足1%。11月3日摘牌，公司按每张108元连本带息兑付，支付现金32.12亿元。

　　02

　　港股IPO募资240亿港元，

　　钱花在哪？

　　立讯精密H股于7月9日在港交所挂牌，发售价63.28港元/股，扣除发行费用后募资净额约240亿港元，8月又追加发行了少量股份，实际募资略高于这个数。

　　招股章程把这笔钱切成五块：约三成半扩充产能、升级现有和全球生产基地，三成投技术研发与智能制造，一成半投资上下游或相关产业的优质标的，剩下两成里，一成偿还作营运资金用途的若干计息银行借款，一成作营运资金及一般公司用途。

　　也就是说，八成资金都锁定在了长期投入，只有少部分是优化资本结构、降低财务费用。

　　而眼下申报的这80亿元债券，是境内主体发行、以人民币计价，只面向国内机构投资者。股东大会议案仅框定三大使用方向，最终资金怎么分配，要等到募集说明书落地才会揭晓。

　　两笔钱的币种、期限和用途都不一样。港股进来的是股权资金，招股章程给每一块写明了用途，到三季报为止，公司没有单列这笔募资的使用进度；境内这单是债，到期要还，钱也得按发行文件的约定花。

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　　港股募资到账后，与公司原有资金合在一起，三季报可以看出整体资金压在了哪里：一部分进了理财和大额存单，买设备建厂房的支出同比只增了一成多，占用资金更多的是备货和账期，经营现金流由净流入转为净流出64.34亿元。

　　账面的缓冲垫还算扎实：2025年末受限货币资金18.19亿元，占货币资金2.97%。银行授信还剩一千多亿元没用，全年利润指引仍是两位数增长。但风险藏在期限错配里，一年内需要兑付或者续滚的借款已经突破千亿，对应的却是周转缓慢的存货与应收款项。招股章程里有一成写明用于偿还计息银行借款，其余扩产、研发、产业投资的钱按章程花，改变用途要经董事会或股东会决议。

　　03

　　并购紧锣密鼓

　　苹果是立讯精密最大的客户，公司给它供连接线、连接器和声学模组，也组装Air Pods、iPhone等整机。立讯精密近几年推动业务重心转移，减轻对消费电子代工的依赖，跳出单一“果链”标签，向汽车电子与算力赛道切换。

　　眼下三块业务并行运转：消费电子仍是基本盘；通讯与数据中心板块主营高速铜缆、光模块、机柜电源，体量最小、但毛利最高；汽车电子包含线束、连接器、域控产品，规模在去年跳上一个台阶，靠的是德国莱尼集团。

　　立讯精密2024年9月董事会通过收购议案，2025年7月付清款项、办完股权过户，完成对德国莱尼集团的收购、并表。2026上半年汽车电子收入同比增长近三倍，主要来自德国莱尼集团并入报表。

　　大手笔并购并非只落在汽车赛道。2025年，立讯精密分两步接手闻泰科技旗下手机、平板代工业务，一期以6.16亿元收购3家子公司股权，另结清10.81亿元关联应付款；后续整体作价43.89亿元，两步合计约60.86亿元，资金来自自有或自筹，补齐安卓端研发与制造产能。

　　联合资信在今年的跟踪评级报告里写明，2025年末合并范围子公司比上年增加106家，合并范围变化较大，财务数据可比性一般。

　　中国企业资本联盟中国区首席经济学家柏文喜认为，上市公司收购其他企业，看中的是这些企业潜在的价值和成长性，或者希望通过收购实现业务多元化和风险分散。

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　　至少到2025年末，这部分收购资产还处在持续消耗资金的阶段。联合资信评级报告显示，闻泰科技二期境内工厂资产组自并入至年末，实现营收235.89亿元，亏损3.51亿元，现金流净流出17.65亿元；香港、印尼对应的资产组同样现金流为负。报告将大额现金收购、标的持续亏损、现金流承压一并列为风险点，提示其可能拖累短期流动性。

　　结构变化没有同步变成赚钱效率。2026年上半年三块业务的毛利率全线下滑，通讯及数据中心降得最多；整体毛利率还能微升，靠的是高毛利板块占比变大。2022到2025年，营收从2140亿元一路增到3323亿元，净利润连年增长，净资产收益率却从23%降到21%出头。2026年前三季度，营业收入同比增29.01%，扣非净利润同比增8.72%。

　　营收往上冲，利润增幅却未同步跟上，人民币升值是重要因素。公司收入大头在境外，同样一笔美元货款折回人民币就变少。管理层估算，汇率因素吃掉前三季度约50亿元毛利。另有28.66亿元汇兑损失计入财务费用，相当于归母净利润的两成。

　　除此之外，存储、原材料价格上行，叠加新业务尚处在投入爬坡阶段，进一步压制整体毛利率。

　　客户集中的格局并未随业务扩张发生本质改变，2025年公司过半收入来自苹果，前五大客户贡献接近三分之二营收，八成以上收入归类为外销。产能布局在向外迁移，越南、墨西哥厂房落地，叠加德国莱尼并入、香港及印尼主体完成交割，构成渐进式产能转移路径。订单仍高度集中，海外建厂又是持续投入，厂房建好到产能爬满还要时间，新产能的回报得等订单。

　　收购而来的资产还没带回足够的现金。前三季度经营现金流转负，存货与应收账款较年初同步大幅抬升，公司将其归因于业务扩张与策略备货，并寄望下半年成为前期投入转向增量收益的窗口期。全年业绩预告维持两位数增速，压力落在第四季度。人民币升值势头延续，汇率折算压力并未消退，这批备货能否随出货顺利转化为现金，年报将会给出阶段性答案。

　　倘若这80亿元用于置换三至五年期有息负债，相当于将部分到期压力延后；如果依旧采用偏短期限、笼统补充流动资金的安排，则会在千亿级存量短债之上继续加码。资金究竟以哪种方式落地，受理文件并未披露。

　　交易所问询是眼下最值得跟踪的信号，后续则要等到年报对这两笔收购已满周年的业务单独拆分核验。这家手握股权运作通道、银行授信充裕的企业，为何选择在此时推出80亿元发债计划，还要看发行前挂出的募集说明书披露的具体资金去向。

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